重慶啤酒：精耕西部，啤酒"次邏輯"佳標的

　　重慶啤酒公司是啤酒行業(yè)"次邏輯"最佳標的。我們定義的"次邏輯"是指不同于啤酒行業(yè)巨頭之間繼續(xù)整合，進一步提高集中度，從而推動行業(yè)寡頭格局形成，行業(yè)盈利能力整體提升——這是啤酒行業(yè)最主要矛盾。行業(yè)"次邏輯"是從企業(yè)層面實施的產品升級、管理改善、企業(yè)內部整合提升效率等，我們認為重慶啤酒是"次邏輯"最佳標的。

　　重慶啤酒公司核心競爭力是對重慶市場高且穩(wěn)定的市場占有率，極強的渠道掌控力為產品升級提供堅實的市場基礎。公司主要銷售區(qū)域在大重慶區(qū)域、部分四川和湖南市場，產能140 萬噸左右。公司在重慶區(qū)域市場占有率85%以上，是絕對的龍頭。

　　重慶啤酒公司2015-2016 年持續(xù)推進產品主要價格帶由4 元向6-8 元的升級，實際盈利能力大幅提升。2017 年公司將繼續(xù)推進6-8 元占比擴大，并更重視10 元產品推廣，引導持續(xù)升級。考慮到主城區(qū)向周邊市場的傳導作用，我們認為公司主導的產品結構和消費升級仍有較大潛力。

　　關停虧損工廠雖影響報表利潤，但實際業(yè)績靚麗。公司2015-2016 年受關停工廠、玻瓶減值、商標減值的影響，計提大額資產減值損失導致報表利潤未能反映實際業(yè)績。若剔除一次性費用影響，公司實際利潤增長迅速，預計2016 年主業(yè)實際增速接近40%。

　　外資控股，公司內部具備盈利持續(xù)改善的動力，外部具備資產注入預期。2013年嘉士伯入主重啤后，原大股東重啤集團完全退出公司經營管理，公司面貌煥然一新。2017 年已進入嘉士伯承諾解決同業(yè)競爭的窗口期，公司有望迎來嘉士伯在華其他啤酒資產注入。據嘉士伯2015 年報披露，嘉士伯15 年在華銷量約250 萬千升(其中重啤約99 萬千升)，市場占有率約5%。重啤作為"西部"嘉士伯在華最重要啤酒資產平臺，業(yè)內預期其有望獲得嘉士伯的資產注入，并借力其強力品牌和已占有的市場份額，繼續(xù)鞏固中國西部市場龍頭地位。 投資建議：首次覆蓋給予買入-A 投資評級，12 個月目標價25.00 元。我們預計公司2016 年-2018 年的收入增速分別為1.20%、2.61%、4.51%，凈利潤增速分別為-390.1%(扭虧為盈)、103.5%、22.9%，成長性突出;首次給予買入-A 的投資評級，12 個月目標價為25.00 元，相當于2017 年31.25 倍的動態(tài)市盈率。